Welche Folgen in Bezug auf Kontrolle und Wettbewerb haben die Einschränkungen bei den für Immobilien-L-QIF berechtigten Anlegern?

Der Ausschluss von Privatanlegern und KMU aus dem Kreis der für Immobilien-L-QIF berechtigten Investoren könnte insbesondere auf dem Baumarkt zu Wettbewerbsverzerrungen führen und würde von den Bauträgern verlangen, jederzeit alle ihre Kunden genau zu kennen.

Mit dem Abschluss der Vernehmlassung zur Kollektivanlagenverordnung kann man realistischerweise davon ausgehen, dass die ersten L-QIF im Jahr 2025 aufgelegt werden (siehe unseren Artikel vom 8. Februar 2023). Aus steuerlichen Gründen wurde dDer Kreis der Anleger, die für Immobilien-L-QIF in Frage kommen, beschränkt. Eine Entscheidung, die mitten in der Pandemie getroffen wurde und die nicht ohne Folgen für die zu ihrer Einhaltung erforderlichen Kontrollen und den Wettbewerb bleibt.
 

Zu Beginn des Projekts galten Immobilien als eine der Anlageklassen, die am meisten von der neuen L-QIF-Regelung profitieren könnten. Diese Aussicht sorgte im Mikrokosmos der Immobilienverbriefung für Begeisterung, da man hier vor allem eine Möglichkeit sah, kleinere Portfolios in einem immer schwieriger werdenden Markt zu strukturieren. Es sei daran erinnert, dass trotz der deutlichen Fortschritte in den letzten zehn Jahren die Quote der Immobilienverbriefungen in der Schweiz noch immer weit unter der Quote anderer europäischer Länder liegt. Auch der Bundesrat liess in seiner Mitteilung an die Bundesversammlung einen gewissen Enthusiasmus spüren, und die gesamte Branche glaubte, dass der Finanzplatz Schweiz ein Instrument bekommen würde, das mit den unbestritten erfolgreichen Immobilien-RAIF aus Luxemburg wirklich konkurrenzfähig ist. 
 

Doch dann kam COVID mit seinen unglücklichen gesundheitlichen und finanziellen Auswirkungen, die sowohl das Gesundheitssystem als auch den Haushalt der öffentlichen Hand schwer belasteten. Da der Besitz einer Immobilie über einen L-QIF günstiger besteuert werden sollte als der Besitz im Namen oder in Form einer Aktiengesellschaft, wich das anfängliche Wohlwollen der Politik für das Projekt den legitimen Haushaltssorgen des Augenblicks. Letztendlich war es dem Gesetzgeber lieber, Privatanleger und kleine Unternehmen von L-QIF auszuschliessen, um möglichen Steuerausfällen vorzubeugen, da diese ihr Vermögen in direkte Immobilien anlegen. 
 

Der Kreis der berechtigten Investoren
 

Zunächst einmal muss klargestellt werden, dass bei der für L-QIF geltenden Regelung die Produkte nicht nach der üblichen Segmentierung in «Wertpapierfonds», «sonstige Fonds für traditionelle und alternative Anlagen» oder «Immobilienfonds» kategorisiert werden. Vielmehr legt sie spezifische Regeln entsprechend dem Basiswert, in den investiert wird, fest. So wird es keine Immobilien-L-QIF im eigentlichen Sinne geben, sondern nur L-QIF, die ausschliesslich oder teilweise in Immobilien investieren.
 

Sobald ein L-QIF direkt in eine Immobilie investiert, das heisst, nicht den Weg über eine andere Struktur wie eine Immobiliengesellschaft geht, ist der Kreis seiner berechtigten Anleger zwingend auf professionelle Anleger im Sinne von Artikel 4 Absatz 3 Buchstaben a bis h des Finanzdienstleistungsgesetzes beschränkt. Zugelassen sind also ausschliesslich folgende Anleger: (i) beaufsichtigte Finanzintermediäre wie Banken, Wertpapierhäuser, Fondsleitungen, Vermögensverwalter, (ii) Versicherungsunternehmen, (iii) Zentralbanken, (iv) öffentlich-rechtliche Anstalten, Vorsorgeeinrichtungen mit einer professionellen Tresorerie, (vi) grosse Unternehmen und solche mit einer professionellen Tresorerie. 
 

Privatanleger können nicht rechtswirksam in einen L-QIF investieren, wenn dieser auch nur ein einziges Gebäude direkt besitzt, unabhängig davon, ob sie aufgrund ihres Vermögens, ihrer Kenntnisse oder eines Mandats bei einem Vermögensverwalter qualifiziert sind. Dasselbe gilt für Anlagestrukturen, die für sie bestimmt sind, darunter Family-Offices, Holdings oder andere Vehikel mit ähnlichen Funktionen und wenn es sich bei dem Anleger um ein KMU handelt. In dem Fall, dass eine solche Investition von einem nicht berechtigten Anleger getätigt wird, verliert der L-QIF seinen Status und muss sich der Aufsicht der FINMA sowie den üblichen Anlagevorschriften unterwerfen. Ausserdem riskiert er, ebenso wie die Anleger, eine steuerliche Umqualifikation. 
 

Erforderliche Kontrollen
 

Ein Verstoss gegen den Kreis der berechtigten Anleger kann für L-QIF, die direkt in Immobilien investieren, schwerwiegende Folgen haben. So muss zweifellos ein Kontrollsystem eingerichtet werden, mit dessen Hilfe die Leitung des L-QIF sicherstellen kann, dass keine nicht qualifizierten Personen Beteiligungen erworben haben, und dies gegebenenfalls auch belegen kann. 
 

Es gibt bereits Lösungen für Anlagestiftungen, deren Mitglieder ausschliesslich Pensionskassen sind, oder für Immobiliengesellschaften, die nachweisen können müssen, dass keine ausländische Beherrschung im Sinne des BewG vorliegt. In diesem Rahmen ist nicht absehbar, dass L-QIF, die in Form von SICAV organisiert sind, tatsächlich Aktien für Anleger mit Inhaberaktien ausgeben können. Es stellt sich sogar die Frage, ob die Form eines vertraglichen Investmentfonds überhaupt möglich sein wird, da von Gesetzes wegen kein Inhaberregister geführt werden muss. Im Übrigen ist klar, dass der Handel mit Anteilen an einem L-QIF, der in Immobilien investiert, natürlich nicht frei erfolgen kann. 
 

In diesem Zusammenhang werden die Depotbanken sicherlich eine zentrale Rolle spielen, und zwar nicht nur auf der Ebene des Primärmarktes, den sie üblicherweise verwalten, sowie unter dem Gesichtspunkt der Vorschriften zur Bekämpfung der Geldwäsche, sondern auch auf der Ebene des Sekundärmarktes, den sie üblicherweise für gewöhnliche kollektive Kapitalanlagen in Immobilien bedienen. In jedem Fall wird das Führen des Anlegerregisters eines L-QIF, der direkt in Immobilien investieren kann, ein wichtiges Element darstellen, das unter dem Gesichtspunkt der Compliance und des Risikomanagements überwacht werden muss. 
 

Einige Folgen für den Wettbewerb
 

Wie vorangehend erwähnt, werden L-QIF denselben Steuerstatus geniessen wie traditionelle Immobilienfonds. Erträge und Kapitalgewinne aus direkt gehaltenen Immobilien werden demnach nur auf Ebene des Fonds ohne Verrechnungssteuer und zu einem Vorzugssatz besteuert. Ausserdem werden L-QIF im Bereich der Erschliessung oder bei Immobilienentwicklungsprojekten tätig sein können, sobald sie mindestens zwei unabhängige berechtigte Anleger verzeichnen. Die Beschränkung der zugelassenen Anleger könnte daher zu einer Wettbewerbsverzerrung führen, insbesondere auf dem Markt für Projektentwicklungen. Ein Konsortium aus zwei grossen Unternehmen mit professioneller Tresorerie könnte tatsächlich einen L-QIF bilden, um ein Erschliessungsprojekt durchzuführen (durchführen zu lassen), dessen Gewinne besser besteuert werden würden im Vergleich zu einem Erschliessungsprojekt, das von natürlichen Personen oder privaten kleinen oder mittleren Unternehmen des Bausektors durchgeführt worden wäre. 
 

Bestimmte ausländische kollektive Anlagestrukturen, die ohne Bewilligung aufgelegt werden können, wie die luxemburgischen RAIF, kennen keine Beschränkung des Kreises der qualifizierten Anleger. Wenn diese Vehikel direkt in Gewerbeimmobilien in der Schweiz investieren, werden sie steuerlich wie Schweizer Immobilienfonds behandelt, unabhängig von der Ansässigkeit und der Typologie der Anleger. Auf dem Markt für Gewerbeimmobilien führt die Beschränkung des Kreises der berechtigten Anleger für Schweizer L-QIF daher zu einer Wettbewerbsverzerrung zugunsten bestimmter ausländischer Strukturen, was im Ergebnis paradox ist, da das ursprüngliche Ziel dieses Projekts doch lautete, ein Konkurrenzprodukt zu diesen Strukturen zu schaffen. 
 

Schlussfolgerungen
 

Wie die SICAV, die 2007 kurz vor der Subprime-Krise aufgelegt worden waren, sind auch die Immobilien-L-QIF inmitten der COVID-Krise ein Reinfall. Die SICAV haben rund 15 Jahre gebraucht, um sich von ihrer schwierigen Geburt zu erholen. Erst heute stechen sie die vertraglichen Immobilienfonds aus. 
 

Immobilien-L-QIF könnten eine ähnliche Kindheit durchleben, da die Beschränkung des Anlegerkreises, die ihnen aus konjunkturellen Gründen auferlegt wurde, ihre Entwicklung erheblich beschneiden und Risiken mit sich bringen kann. Diese wiederum werden ohne die kluge Intervention der Depotbanken bei der Identifizierung der Teilnehmer und dem Anteilshandel nicht einfach zu steuern sein. 
 

Die Beschränkung kann zudem für eine Wettbewerbsverzerrung zwischen den Schweizer Akteuren und insbesondere auf dem Erschliessungsmarkt sorgen und ist wohl ausser für Pensionskassen nur schwer zu rechtfertigen. Ferner kann diese Beschränkung einen Wettbewerbsnachteil für L-QIF gegenüber luxemburgischen RAIF auf dem Markt für Gewerbeimmobilien darstellen. 
 

Möge der Schweizer Gesetzgeber schnell einen Impfstoff gegen diese Kinderkrankheiten finden. 

Philippe Zufferey,
Leiter der Depotbank,
BCV

Jean-Yves Rebord,

Partner,

Anwaltskanzlei Python